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    中國利郎:2019下半年受暖冬影響放緩 高分紅持續

    2020-04-17 10:53:56

    2019財年,公司實現收入36.58億元,同比增長15.49%;歸母凈利潤8.12億元,同比增長8.12%。2019年,公司合計派息57港仙/股,分紅率為75.28%,股息率為12%。

    分析判斷:

    收入分拆:1、分渠道來看,(1)線下外延擴張:截至2019年底,主系列LILANZ在全國共有2,815家零售店,凈增145家、同比增速為5.4%、低于此前凈增200家的預期,主要由于公司在選址上更為謹慎,更傾向于優質商圈的優質位置;其中,2019H2凈增62家,較H1略有放緩(2019H1凈增82家)。A。購物中心數量占比提升至28%、面積占比提升至31%,購物商場店達到780家。B。開店主要來自一級分銷商:一級分銷商增加1個至78個、一級分銷商的門店增加193家至1663家,二級分銷售減少40個至768個、店鋪減少48家至1151家。(2)線下內生增長:全年實現中單位數增長、2019H2由高單位數降至低單位數,主要受暖冬影響。(3)電商銷售:同比增長翻倍以上。

    2、分品類來看,配飾占比進一步提升:鞋類同比增長60%,占比提升3PCT至10%。

    3、分地區來看,華東增速最高、達到22%,主要由輕商務帶動,西北/華北/中南地區(含輕商務)同比增長21.6%/19.5%/17.6%,東北下降7.1%。

    毛利率為38.4%,同比下降2.6PCT,主要由于:1)輕商務系列以低毛利率消化2018年庫存;2)補貼分銷商秋冬季庫存的回扣;扣除回扣補貼,主系列LILANZ毛利率與往年持平。凈利率為22.2%,同比下降1.5PCT。

    費用率下降1.4PCT,其中廣告及推廣開支費用率同比下降1.1PCT,主要由于新增店鋪減少、裝修補貼減少,但廣告及推廣活動增加、尤其是線上渠道;行政開支費用率同比下降0.1PCT,費用增加主要由于上海的輕商務營運中心于2018Q4開始營運。此外,其他收入凈額同比增長39%,主要由于應付供應商貨款調整增長。

    公司存貨為6.89億元,存貨/收入為19%,存貨周轉天數為111天、同比增加13天,輕商務系列已于2019年秋季訂貨會降低訂貨比例,并計劃在2020年秋季訂貨會進一步減低訂貨比例。疫情背景下,估計目前公司存貨超過10億,其中2019年以前/2019年的庫存分別為1.5億/9億元。公司應收賬款為9.57億元,同比增長16.4%,應收賬款/收入為26%,平均應收賬款周轉天數為78天,同比增加6天,主要由于暖冬影響部分分銷商Q4的還款能力。

    投資建議:高股息、估值處于底部

    展望未來:(1)疫情背景下,2020Q1預計同比下降40%,全年預計公司開店持平、下半年增長不低于中單位數;(2)輕商務系列方面,公司計劃在2020年秋季以直營模式取代目前的代銷模式;(3)2020年公司將新開奧特萊斯店;(4)第7代裝修將推廣至100-200家店。

    考慮疫情影響,將公司20/21年EPS從0.8/0.88HKD分別下調29%/32%,預計21/22年有望逐步復蘇、且輕商務轉為直營有望增厚利潤貢獻,預計20/21/22年EPS為0.57/0.6/0.66元,當前股價對應20/21/22年PE為7/6.9/6.4倍,盡管目前公司受疫情影響、上半年難言樂觀,但當前估值基本處于歷史底部區間、股息率達12%,疫情結束后有望迎來估值修復,維持“買入”評級,目標價由8.8HKD下調至6.3HKD(對應20年10倍PE)。

    風險提示

    疫情影響的不確定性;品牌老化被時尚休閑分流;加盟商盈利下降導致關店;系統性風險。

    來源:格隆匯

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